熔断水土不服 暂停有利股市健康发展

□华创证券研究所分析师 寇英哲
沪深交易所、中金所上周四晚间宣布自2016年1月8日起暂停实施“指数熔断”机制。对此,笔者认为,熔断机制不是市场大跌的主因,从近两次实际熔断情况来看,没有达到预期效果,暂停实施指数熔断的措施显得非常必要和及时。
2016年第一周,A股4个交易日2天上演熔断戏码,7万亿财富付之一炬,引发市场热议,熔断机制成为了 “替罪羊”。笔者认为,熔断机制绝不是本次下跌的诱因,最多算是一个下跌的“助力器”而已。因为熔断机制只是一个防范风险的举措,本身没有对错之分,也不可能改变股市运行的方向和趋势。
通过对市场的仔细分析,股市的下跌实际上是由多种因素造成的。一是人民币出现大幅贬值,引发对国内流动性紧张的担忧;从2005年汇率改革开始,人民币一直处于上升趋势;2015年8月11日突然大幅贬值,对市场产生一定的恐慌,但随后人民币汇率稳定下来,某种程度上安抚了市场情绪。今年元旦后人民币再次快速贬值,4个交易日贬值1%,超出大家预期,对于贬值幅度和速度,投资者并没有心理准备。
二是美联储传递了强烈的年内持续加息预期,对新兴市场来说存在美元回流的压力,对资金形成紧张的局面。虽然我国股市在表面上境外资金不多,但现在已不是当年闭门造车的年代,资本跨境流动对我国股市的影响还是十分敏感。跨境资本离开中国,需要将人民币兑回外币,不仅让人民币汇率下跌,也让国内的货币供应收紧,靠资金撑起来的股市必然吃紧。
此外,保险监管政策收紧、限制减持政策到期、基金排名结束等因素,也影响了市场情绪。熔断机制为何“水土不服”?导致我国股市极端的行情,这对管理者和参与者来说,都是一个值得深思的问题。
笔者认为“水土不服”的根本原因,在于市场结构及交易制度的区别。我国投资者数量多,个人参与比例高,个人投资者在交易中占比居高不下,而美国、日本、香港市场个人投资者交易金额占比一般在30%以下。我国本身就已实行T+1交易制度及个股涨跌停板制度,有一定程度的局部熔断效果,给了投资者充足时间反思。在此前提下,实施股指熔断机制,将使投机者做空变得更加容易,只需将沪深300指数打压至下跌5%,引起市场大量恐慌资金出逃,在大盘恢复交易后将会轻易触碰熔断阈值。
我国熔断机制的实施,由于阈值偏小,投资者尚未真正理解熔断机制设计的初衷,导致出现磁吸效应,容易诱发金融主体的敞口风险。为此,沪深交易所、中金所宣布暂停实施熔断制度显得尤为正确,十分及时。不仅有利于保护投资者的合法权益,而且也更有利于资本市场的健康稳定发展。
笔者认为,我国熔断机制存在进一步的完善空间,希望今后的制度设计,需要充分考虑市场交易的自由,避免再次发生“熔断磁吸”类似的问题。只有这样,我国投资者结构不合理、投资理性程度不够的股票市场才能获得健康稳定的发展。

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